股指

整体无转势信号，中证1000期指多单耐心持有

上周五（11月25日），A股整体表现震荡偏弱。截至收盘，上证指数涨0.4%报3101.69点，深证成指跌0.48%报10904.27点，创业板指跌1.12%报2309.36点，中小综指跌0.84%报11688.77点，科创50指跌1.51%报999.99点。当日两市成交总额约为0.74万亿、较前日继续缩量，当周日均成交额均值较上周缩减；当日北向资金净流入为74.5亿，当周累计净流入为74.5亿。当周上证指数累计涨0.14%，深证成指累计跌2.47%，创业板指累计跌3.36%，中小综指累计跌2.42%，科创50指累计跌3.1%。

盘面上，房地产、煤炭、银行、建筑和建材等板块涨幅较大，而电力设备及新能源、机械、基础化工和计算机等板块走势则较弱。

当日上证50、中证1000期指主力合约基差收窄，而沪深300、中证500期指主力合约基差则小幅走阔。另沪深300、中证1000指数主要期权合约隐含波动率走势则有分化、涨跌互现。综合看，市场一致性预期无明显弱化迹象。

当日主要消息如下：1.央行决定12月5日全面降准0.25%，共计释放长期资金约5000亿元；2.全国1-10月规模以上工业企业利润总额同比-3.0%，前值-2.3%；3.据悉，自11月28日起个人养老金基金正式开启发售，为其入市提供重要投资渠道。

近日A股表现偏弱、且交投量能水平亦有下滑，但其关键位支撑有效、市场情绪亦未转向悲观，技术面整体无转势信号。而国内最新宏观基本面指标虽小幅走弱、但政策面宽松措施则持续加码，且海外市场负面扰动基本消化，预计后市积极因素仍占主导，A股大概率仍维持震荡上行格局。再从具体分类指数看，考虑业绩增速、估值修复弹性，及盘面表现印证，当前阶段中小成长股整体表现仍将持续占优，而中证1000指数映射关联度最高，IM2212合约多单耐心持有。

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有色

金属（铜）

衰退预期拖累需求，铜价上行动能不足

上一交易日SMM铜现货价报65630元/吨，相较前值上涨155元/吨。期货方面上周价格窄幅震荡。宏观方面美联储11月会议纪要表现偏鸽派，但非美国家经济下行压力更为显著，美元指数下方空间有限。而国内方面，刺激政策频出，房企融资明显改善，上周五收盘后降准落地，市场对宏观预期出现明显边际好转，做多情绪有所抬升，但目前经济数据暂无改善，且疫情仍有反复，是否能形成实质性利多仍有待观察。LME公布对俄罗斯金属的结果，暂时不对俄罗斯金属做禁止和门槛设置，但将在未来的定期报告中公布俄罗斯金属占比。供给方面，矿端整体表现平稳，目前市场普遍预期23年全球铜精矿供应的增长预计将超过冶炼产能的增长，2023年铜精矿长单加工费Benchmark敲定，较2022年上涨2.3美分每磅。ICSG最新数据显示9月精炼铜市场供应短缺1万吨，但较8月有所收窄。下游需求方面，新能源等相关领域的用铜需求仍维持乐观，但占比有限，目前传统板块整体仍较为疲弱，最新经济数据暂无实质性改善，关注在目前的刺激政策下是否出现修复。库存方面，目前仍处于低位，但近日海内外交易所库存略有抬升，边际利多有限。综合而言，美元指数转向概率较低，且目前海外衰退预期不断增强，持续性利多暂无，叠加需求端弱势难改，铜价上行动能不足。

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有色

金属（铝）

宏观面利空边际减弱，低库存下铝价震荡运行

上一交易日SMM铝现货价报19030元/吨，相较前值下跌70元/吨。期货方面，沪铝价格上周全周震荡运行，周五夜盘略有回落。宏观方面，美联储11月会议纪要表现偏鸽派，但非美国家衰退压力相对更大的确定性较高，美元指数下方空间预计有限。而国内方面，刺激政策频出，周五收盘后降准落地，市场对宏观预期出现明显边际好转，做多情绪有所抬升，但目前经济数据暂无改善，且疫情仍有反复，是否能形成实质性利多仍有待观察。供给方面，欧美地区减产仍在持续，但能源压力近期有所缓解，边际影响正在逐步减弱。而国内方面，限产影响暂无进一步扩大，四川产能正在逐步恢复，河南、贵州等地部分铝厂或也出现一定减产，但受影响产能较少，而云南方面受影响产能范围基本维持，关注其后续情况及持续时间，整体来说，供给端新增利多有限。下游需求方面，企业仍以刚需采购为主，成交一般。终端消费方面，关注地产修复带来的边际影响，目前仍无实质性改善。库存方面，海内外交易所库存均处于历史极低值，铝锭保税区库存略有抬升。此外LME公布对俄罗斯金属的结果，暂时不对俄罗斯金属做禁止和门槛设置，但将在未来的定期报告中公布俄罗斯金属占比。综合来看，铝需求仍较为疲弱，但近期宏观面对大宗商品的边际利空减弱，供给端存在一定约束，低库存下铝价下方或存一定支撑，预计将震荡运行。

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钢矿

弱现实VS强预期，黑色金属震荡偏强

1、螺纹：上周MS样本，螺纹供需双降去库放缓，钢厂开始累库，但整体库存偏低。目前国内高炉减产缓慢，日均铁水产量仍有220万吨以上，同比保持多增20多万吨，钢厂原料库存偏低，12月原料冬储补库需求仍待释放，高炉成本处对螺纹价格存在支撑。2023年稳增长依然是核心主线，宏观宽松政策、房地产托底政策等均将升级加码，周五央行宣布全面降准25BPS，释放长期资金5000亿元，后续或有降息可能。宏观政策利好发酵仍将继续支撑远月修复预期。但是，国内防疫形势严峻，新增病例数仍处于上升阶段，地方性管控政策有趋严迹象，叠加淡季临近，需求环比回落的趋势不变。同时，秋冬季限产约束同比放松，高炉主动减产有限，预计需求季节性走弱速度或快于供给收缩速度，12月螺纹转入累库周期的确定性较高，上周MS样本钢厂库存已由降转增。同时，12月市场博弈的核心仍是冬储，但当前期现价格水平下，市场主动冬储积极性不高，这也将压制螺纹的价格。综合看，螺纹“弱现实，强预期”特征明显，螺纹库存偏低，高炉成本支撑有所增强，且宏观政策利多持续释放致预期走强，但需求淡季叠加疫情影响，需求回落趋势较确定，且限产同比放松，预计需求下降速度或快于供给收缩，叠加冬储积极性偏弱，12月被动累库确定性较高，或将阶段性制约期现价格上涨空间。策略上：单边，主力即将移仓换月，螺纹1-5价差再度由负转正，市场情绪与预期或进入转折区间，单边波动加大，新单仍持逢低做多05合约的思路。

2、热卷：目前热卷库存压力有限。国内高炉日均铁水产量仍有220多万吨，同比继续增加20多万吨，且减产较为缓慢，钢厂原料库存普遍偏低，12月钢厂原料冬储补库需求仍待释放，高炉成本处对热卷价格的支撑有所增强。2023年稳增长依然是我国核心任务目标，宏观宽松政策、地产托底政策等继续加码的概率较高，周五央行宣布全面降准25BPS，释放长期资金5000亿元，后续或有降息跟进。但是，美国12月议息会议临近，美元指数下行节奏放缓，国内防疫形势依然严峻，地区性管控政策有趋严迹象，叠加淡季临近，需求回落的趋势较明确，叠加粗钢限产约束同比放松，未来需求回落速度或快于供给收缩速度，12月热卷将重回累库阶段。而目前价格水平下，市场主动冬储积极性有限，也将压制热卷价格的上涨空间。综合看，热卷“弱现实，强预期”，国内宏观利好政策逐步释放，海外加息放缓预期升温，支撑远月预期，但淡季需求下滑速度或快于供给收缩速度，未来累库风险依然存在，叠加期现价格偏高制约冬储积极性，热卷价格上方将逐渐承压。策略上，单边：主力即将移仓换月，情绪与预期进入转折区间，单边波动加大，新单暂持逢低试多05合约的思路。关注：四季度粗钢限产政策；11-12月国内重要会议对2023年稳增长政策的部署；疫情。

3、铁矿石：上周国内高炉日均铁水产量小幅降至222.56万吨，同比依然增加20万吨以上，秋冬季限产同比放松，高炉主动减产驱动不足，铁水产量下降缓慢。截至上周五钢厂进口矿库存仅小幅增至9097.97万吨，同比依然下降1570万吨，考虑今年春节较早，12月钢厂原料补库的预期依然较强。铁矿供应过剩压力好于预期，上周五45港进口矿库存增至1.348亿吨，年末库存高度好于年中预期。国内稳增长大背景下，货币政策、地产调控政策放松的趋势较为确定，有利于提振市场预期。截至11月25日收盘，铁矿期货01合约贴水最便宜交割品（IOC6）23（前值25）。综合看，四季度铁水减产港口累库方向不变，但年内铁矿供需过剩幅度仍好于预期，在宏观预期好转以及冬储补库预期支撑下，05合约仍有望震荡偏强运行。策略上，铁矿实际供应过剩幅度有限，港口累库缓慢，钢厂铁矿冬储补库预期或逐步增强，铁矿05合约多单仍可耐心轻仓持有。关注：疫情；钢厂补库；11-12月国内重要会议对2023年稳增长政策的部署。

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煤炭产业链

乐观情绪提振需求预期，现货涨价修复焦炭高基差

1、焦炭：供应方面，利润不佳压制焦炉开工，焦企提产积极性暂且不高，华北地区焦炉开工率小幅下挫，华东地区焦炉开工率上涨乏力，整体看焦炭日产难有快速回升。需求方面，入炉刚需支撑延续季节性走弱趋势，而临近年末政策影响因素或边际增强，关注各地环保性、政策性限产情况，但考虑到当前下游低库状态或激发今年冬储预期，采购需求尚不悲观，焦企库存延续降库之势。现货方面，焦炭首轮提涨全面落地，部分焦企考虑终端需求步入淡季及客户稳定性暂无继续涨价意愿，但多数焦企受制于自身亏损状况不佳，对后续出厂价格仍有看涨预期，焦炭现货延续上行通道。综合来看，宏观政策利好及冬储采购预期提振市场乐观情绪，远期价格表现尚佳，焦炭首轮提涨全面落地，但盘面率先上行至2800附近已反应三至四轮涨价幅度，而现货市场博弈尚未激化，高基差或压制上方空间，关注后续冬储实际进展情况。

2、焦煤：产地煤方面，电煤保供推进趋稳释放部分洗煤产能，政策性限产因素有所弱化，焦煤坑口产出亦逐步恢复，精煤供应料继续回升；进口煤方面，上周甘其毛都口岸通关车数回升至高位，口岸贸易活跃度逐步提升，关注年末内外煤价差收敛状况及进口政策的变动。需求方面，前期矿方部分让利缓解坑口原煤贸易状况，下游焦企进入提涨通道，产业链利润有望重新分配，而原料库存普遍不高或激发今冬冬储采购力度，煤矿库存压力有所缓解。综合来看，上游让利缓和产业链矛盾，低库下游或有望率先开启原料冬储，现货市场表现尚佳，焦煤价格快速上行，但坑口产出平稳增长，且临近年末进口市场或有预期放量的可能，焦煤供应端延续边际宽松之势，短期价格或以震荡为主，关注下游具体冬储意向及采购程度。

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纯碱

政策利好叠加近月强势，纯碱价格偏强运行

现货：11月25日，华北重碱2800元/吨（0），华东重碱2750元/吨（0），华中重碱2700元/吨（0）。

供给：11月25日，纯碱日度开工率为91.29%（-0.47%）。

装置检修：骏化装置生产尚未完全正常，逐步恢复中，其他装置运行相对稳定，日产量波动不大。

需求：（1）浮法玻璃：11月25日，运行产能159710t/d（-210），开工率79.47%（-0.33%），产能利用率80.12%（-0.1%），全国均价报1599元/吨（-0.31%），11月25日安徽冠盛蓝玻实业有限公司600吨一线今日放水冷修；（2）光伏玻璃：11月25日，运行产能73060t/d（0），开工率89.29%（0），产能利用率93.94%（0）。

点评：纯碱供需双旺，延续去库，隆众样本纯碱生产、社会、需求等环节库存已降至2020年以来最低水平。11-12月光伏玻璃新增投产计划仍有望对冲浮法玻璃的潜在冷修风险。2023年稳增长依然是国内核心任务，宏观宽松政策继续加码的确定性较高，上周五央行宣布全面降准25BPS，释放长期资金5000亿元，后续降息可能性也依然存在。01合约增仓上行，逼仓行情继续发酵，对远月亦有明显拉动作用。但仍需警惕，（1）近期国内防疫形势严峻，封控区域及物流障碍增多；（2）终端需求淡季临近， 12月后纯碱逐步转入被动累库阶段的风险较高；（3）浮法玻璃库存始终难以消化，不排除淡季冷修规模超预期的可能；（4）以及海外煤炭价格大幅走弱，拖累纯碱未来出口需求；（5）01逼仓行情引发监管加码，导致资金离场增多。

策略建议：纯碱现货坚挺，全国均价维持2680，截至周五收盘，01合约已小幅升水。单边，维持 05合约多头思路，如若01逼仓行情引发监管加码，资金出现大规模离场情况，05多单亦可跟随止盈；组合，浮法玻璃冷修风险兑现前，激进者仍可继续持有05合约上多纯碱空玻璃套利组合。

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魏莹

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原油

上限价格设置影响未定，原油偏弱运行

地缘政治方面，欧盟考虑将俄罗斯海运石油价格上限设定在每桶65至70美元，但对于这一价格欧盟内部分歧仍然很大，需要时间来重新协商，市场情绪有所缓解。

需求方面，国内疫情形势仍然严峻，相关机构数据显示拥堵指数下降明显，社会活动度降低，市场总体对亚洲原油需求倾向谨慎悲观，疲弱需求在过去一段时间内给油价带来越来越大的压力，现阶段需求端成为压制油价表现的重要因素。

库存方面，上周美国汽油和馏分油库存均大幅上升，因炼油厂提高产量，缓解了对市场紧张的担忧。尽管原油库存大幅下降，但炼油厂利用率上升了1个百分点，达到总产能的93.9，东海岸的利用率创下历史新高。

总体而言，由于欧盟各国政府尚未就此价格区间达成一致，设限计划如果出现意外情况则原油价格也将大幅波动，当前价格水平需注意控制风险。中长期来看，如果没有健康稳定增长的经济环境，原油价格重心或将继续下行。

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聚酯

整体需求疲软现状难改，TA301持空头思路

PTA方面，威廉化学250万吨新装置计划投产，另一套桐昆嘉通250万吨新装置已试车，华东桐昆嘉通250万吨PTA新装置已试车。加工费好转带动生产意愿攀升，当前行业开工率维持在74%以上。目前国内大部分PTA装置已完成年度检修，新装置投产压力不减，开工负荷将继续回升。

内需方面，终端纺服消费再度疲软，轻纺城成交量季节性低位，坯布和纱线库存高企，江浙织机综合开机率降至56%附近。需求弱势拖累，年内难见明显改善。

成本方面，消息显示欧盟预计设置的价格上限对目前俄罗斯原油出口影响较小，市场下调供应损失预期，近期市场利空相对集中，原油偏弱运行。

总体而言，成本端支撑大幅下降，且四季度PTA供应预期增加，而需求仍然弱势，PTA价格强势局面或难以持续，短期宜持空头思路。

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甲醇

产量稳步提升，12月基本面偏空

随着上周末期间5套检修装置重启，甲醇检修装置产能由800万吨降至660万吨，本周10套装置计划重启，无新增检修计划，检修产能将降低至400万吨以下，不过12月初部分西南天然气装置可能检修，产量提升至历史新高可能要到明年一季度才会出现。本月动力煤价格持续下跌，跌幅高达400元/吨，目前鄂尔多斯Q5500报价低至1050元/吨附近，煤制理论亏损也缩小至800元/吨，与去年同期接近。上周甲醇期货价格低探后反弹，现货价格尤其沿海保持坚挺，现货市场看涨比例提升至15%，期货和期权市场看跌情绪也有所缓和。01合约预计维持在2500-2700震荡，05合约呈现下跌趋势。

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杨帆

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聚烯烃

供应保持宽松，聚烯烃长期看跌

周一石化库存为61（+7）万吨。上周无新增检修装置，聚烯烃开工率和产量都维持在高水平。本周仍然无检修计划，产量进一步增加2%。当前生产企业库存虽然不高，但社会库存处于过去5年80%分位，去库压力始终存在。下游开工率自十月以来持续下降，同时春节以及淡季临近，开工率最快明年3月才会明显回升。另外终端需求受各种因素抑制，导致塑料需求保持低迷，10月塑料制品产量同比减少3.7%，属于过去十五年最差情况。最后，原油和煤炭价格的下行，成为压倒聚烯烃的最后一根稻草，我们维持中期看空的观点，建议布局或持有05合约空单。

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杨帆

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橡胶

市场乐观情绪提振沪胶价格，但供需结构延续边际宽松

供给方面：国内产区仍处生产旺季，整体割胶时限较往年正常年份几无变化，彰显当前产区物候条件逐步趋于稳定，持续超一年之久的拉尼娜事件有望在今末明初划上句号，且我国橡胶主要来源国纷纷迈入增产季，天胶进口有望继续走强，整体供应端偏向乐观。

需求方面：乘用车零售增速小幅回暖，但日均零售数量位于同期区间下沿，显示税收减征及各项消费刺激措施的施行进入末端阶段，汽车市场后继驱动略显乏力，而山东轮胎企业库存高位攀升，终端需求转弱背景下产成品累库的负面效用或将继续放大，天胶需求预期转向悲观。

库存方面：老胶仓单注销后期货库存略低于均值区间但高于2020年低位水平，而橡胶到港继续增多，下游采购意愿较难恢复，港口库存底部徘徊近一年之久开始加速累库，整体库存压力边际增强。

核心观点：国内产区临近停割及宏观政策利多带动市场交易情绪回暖，沪胶价格波动随之放大，但橡胶供需结构仍延续供增需减预期，汽车市场景气度基本见顶，轮胎需求传导依然受阻，而国内旺季叠加进口走强推动供应上升，沪胶空头头寸可继续持有或择机移仓。

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刘启跃

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棉花

需求弱势依旧、成品库存升高，CF301前空持有

新棉现货方面，截至11月25日，北疆地区收购进入尾声，但南疆地区仍受到疫情防控影响，采收进度整体偏慢。目前，本年度新疆棉加工进度为41.8%，日均加工量保持在6万吨左右。南北疆机采棉收购价逐渐接轨，集中在5.8元-6.1元/公斤。棉农因担心错过最佳交售时间，交售意愿逐步增强。截至2022年11月24日，新疆地区皮棉累计加工总量226.2万吨，同比减幅27.9%。全疆加工量破两百万吨，加工增速快于上周。

内需方面，近期棉纱市场弱势依旧，疫情多发、订单不足、成品库存升高、利润空间缩窄等因素使得企业开机率下降增多，经营压力凸显，后市预期不乐观。开机率情况来看，各地纺织厂开机将有进一步下降可能，大型纱厂仍维持在65%左右，中小型纱厂维持50%左右，以销定产为主。

外需方面，海外通胀加剧和货币紧缩预期仍影响全球消费截至2022年8月，美国服装及服饰店零售库存达414亿美元，批发商库存达580亿美元，均已升至自1992年有历史纪录以来的极值水平，海外零售企业预期将为控制库存大幅缩减采购订单，未来美国可能进入到贸易商库存去化时期。

总体而言，棉花需求不见好转迹象的情况下，总体下行趋势未改，维持对棉花仍有下跌空间的判断。

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棕榈油

供需结构季节性偏紧，棕油下方支撑增强

上周棕榈油价格全周震荡上行。宏观方面，海外市场衰退预期延续，且原油价格近期明显回落，整体对油脂存拖累。供给方面，黑海港口农产品外运协议延长，对供给端的扰动消退。印尼最新供需数据显示，9月出口同比增加但环比减少，库存方面，较8月略有减少，但仍显著高于去年同期。马棕瓷碗公布的产量和库存均有所增加。随着印尼出口专项税豁免结束，印尼出口成本预计将有所抬升，但也将有利于提高马棕出口竞争力。近期东南亚地区天气扰动增加，但暂未出现实质性减产，在减产季实际到来前，预计供给端将维持宽松。国内方面，10月棕榈油进口量同比增加33.5%，库存仍在持续抬升。需求端，海外生柴需求暂无新增亮点，印度方面进口量疲软，而国内方面，全国疫情仍处于反复阶段，餐饮及季节性因素均将持续抑制需求。综合来看，受积极性影响供需结构存在边际利多，但在减产季到来前，实质性转变空间有限，目前高库存仍对价格形成压制，预计近期价格震荡运行。

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张舒绮

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