股指

整体续涨空间良好，沪深300期指继续持有

周四（4月25日），A股整体表现震荡偏强。当日沪深300、上证50、中证500、中证1000期指主力合约基差均有缩窄，且整体维持正向结构。另沪深300、中证1000指数主要看跌期权合约隐含波动率则有回落。总体看，市场一致性预期依旧乐观。

当日主要消息如下：1.美国第1季度实际GDP初值环比+1.6%，前值+3.4%；当季核心PCE物价指数环比+3.7%，前值+2%；2.工信部等六部门联合印发通知，部署在全国范围内深入开展绿色建材下乡活动。

从近期A股走势看，其关键位支撑稳步夯实、且微观价格结构层面亦持续有积极信号，技术面整体多头格局未变。而国内各类积极政策将加快推进、且基本面修复动能亦边际增强，盈利端改善指引依旧明确。再从大类资产横向比较、及自身历史分位看，A股仍处偏低区域。在业绩、市场风险偏好两大因素均有回暖情况下，其估值潜在提升空间依旧可观。综合看，A股续涨空间良好。再考虑具体分类指数，当前市场风格偏向价值、且短期波动亦较大，故从收益性、稳健性两大维度看，当前沪深300期指兼顾性最佳，多单继续持有。

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投资咨询部

李光军

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有色

金属（铜）

利多支撑明确，铜价高位运行

上一个交易日SMM铜现货价报78710元/吨，相较前值上涨480元/吨。期货方面，昨日铜价早盘走势偏强，夜盘高位震荡。海外宏观方面，受美国宏观数据的影响，市场对降息预期继续延后，美元上方压力持续。国内方面，一季度经济数据喜忧参半，政策预计仍有加码空间。供给方面，虽然部分矿企产量预期仍乐观，但铜矿扰动事件明显增多，叠加品位下降，矿端紧张问题将持续。加工费仍在向下，国内冶炼企业利润持续下滑，减产预期不断走强，根据卫星数据显示国内冶炼活动降低。下游需求方面，消费品以旧换新反复被强调，需求潜在利多持续。库存方面海内外涨跌不一，整体压力有限。综合而言，全球再通胀持续，且美元易跌难涨，而国内经济复苏趋势未变。供需方面，供给紧张问题不断加剧，且需求存改善预期，铜价预计仍将保持强势。

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投资咨询部

张舒绮

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联系人：张舒绮

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有色

金属（铝）

库存向下，上行趋势未变

上一个交易日SMM铝现货价报20310元/吨，相较前值上涨200元/吨。期货方面，昨日铝价早盘偏强运行，夜盘横盘运行。海外宏观方面，受美国宏观数据的影响，市场对降息预期继续延后，美元上方压力持续。国内方面，一季度经济数据喜忧参半，政策预计仍有加码空间。供给方面，云南地区复产整体较为顺利，但产能天花板仍存，供给增量有限。需求方面，消费品以旧换新被反复强调，叠加消费旺季，下游开工表现良好，需求潜在利多持续。库存方面，近期再度出现回落，向下趋势预计延续，低库存结构维持。综合来看，短期内新增利多有所减弱，铝价高位震荡。但供给端约束仍明确，需求向好，中期向上趋势未变。

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投资咨询部

张舒绮

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联系人：张舒绮

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投资咨询：Z0013114

有色

金属（碳酸锂）

原料端矿价支撑显著，终端需求延续高景气

供应方面，国内冶炼开工到前期均值，盐湖端产量仍未恢复。盐湖提锂部分企业开工走弱，外购原料企业生产利润继续压缩，云母提锂开工率上行幅度低，自有矿企生产节奏平稳。全球视角看，非洲矿山运输成本高、南美在建项目延期、欧美地区竣工时点远。短期供应可能维持偏紧，关注后续生产恢复。

需求方面，下游排产环比小幅增长，节前下游备货情况重现。终端需求拉动产业链生产积极性，但下游产能过剩问题延续，采购订单集中于龙头企业。中长期需求增长，但短期锂盐拍卖价格未涨且长协系数谈判不顺。电车降价潮效果明显，对应渗透率持续上行。原料低库存策略延续，关注市场实际成交。

现货方面，SMM电池级碳酸锂报价上行，价格处111800元/吨，期现价差变至3050元。前期期现价差过大，基差仍将修复。现货零单成交量小幅增长，下游已接受锂价中枢上行，但仍需关注节后市场实际采购。进口矿价近期有所下滑但降幅相对较小，原料成本支撑仍较为明确，关注现货市场报价情况。

总体而言，全球供应释放扰动加剧，企业净利润承压未消散；终端应用场景持续扩大，需求利多政策仍需明确落地。现货价格小幅反弹，市场交投情况未变动。昨日期货全天震荡，持仓量下滑且成交保持相对活跃；市场主要矛盾有缓解，资金参与意愿无抬升，但现货维持供需紧平衡，延续逢低做多思路。

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投资咨询部

刘启跃

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工业硅

供需过剩预期下，工业硅近月合约承压运行

供应方面，工业硅开炉数暂稳，西北开炉稍有恢复，西南则在成本压力之下继续减少开炉。目前交割库库存较多，下游按需采购，持货意愿不强。

需求方面，多晶硅端，近期多晶硅市场成交依旧惨淡，价格处于下行通道，甚至部分厂家价格跌破成本线，下游对多晶硅维持按需采购，多晶硅厂面临亏损的压力较大，整体签单情况不乐观，库存不断累积。有机硅端，终端订单稍有好转，生产企业利润有所改善，但整体产能过剩较多，价格跟随工业硅价格震荡。整体需求仍相对弱势。

库存方面，近一个月工业硅社会库存累计增加0.2万吨，增幅0.55%。

总体而言，上游工业硅老仓单到期市场消化压力较大，下游多晶硅价格减产预期叠加订单压价，整体供需过剩预期下，工业硅近月合约承压运行为主。

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葛子远

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钢矿

短期扰动暂不改中期趋势，黑色金属仍持震荡向上的观点

1、螺纹：宏观方面，由于通胀加剧、消费支出降温，昨晚公布的美国1季度GDP数据不及预期，大宗商品市场情绪有所降温。中观方面，4月以来螺纹钢去库维持较快去库速度，中观景气度明显改善。本周钢联样本，螺纹周产量增4.18万吨致222.05万吨，同比仍显著偏低，周度表需环比增6.42万吨至288万吨，总库存环比降65.95万吨至948.84万吨，去库速度仍较快。去库方向未变，未来去库斜率，即供需环比增速差，更重要。需求端，存量稳增长政策落实，有助于提振建筑用钢需求，但是短期存在一些扰动，高频数据尚未证实需求环比向上的趋势。供给端，本轮上涨行情中，原料涨幅及涨速更为突出，虽然抬升了炼钢成本，但也大幅挤压钢厂了盈利，将制约未来钢厂复产速度，并压缩炼钢成本继续上移的想象空间。综上，短期螺纹价格震荡或调整的概率增加，但中期向上趋势未变，维持螺纹价格震荡向上的判断。策略上：单边，螺纹10合约前多持有；组合，观望。风险提示：二季度存量政策落实偏慢，国内钢材消费改善预期落空。

2、热卷：宏观方面，由于通胀加剧、消费支出降温，昨晚公布的美国1季度GDP数据不及预期，大宗商品市场情绪有所降温。中观方面，钢铁行业整体中观景气度改善，但板材供需双旺去库缓慢的基本面格局较为突出。昨日钢联小样本数据，热卷周产量大降7.55万吨至315.6万吨，周度表需环比减少1.99万吨至323.47万吨，总库存环比小幅下降7.87万吨至409.99万吨。热卷自身高供给及高库存，需要制造业用钢需求出现边际增量来消化。但是，需求侧短期存在利空扰动，一是季节性，二是买单出口被查的风险，中期国内存量稳增长政策落实、以及海外制造业补库等契机兑现可能还需要时间。综上，短期价格续涨动能减弱，但中期向上趋势未变，维持热卷价格震荡向上的观点。策略上：单边，热卷10合约前多持有；组合，观望。风险提示：二季度存量政策落实偏慢，国内钢材消费改善预期落空。

3、铁矿石：市场对二、三季度国内存量稳增长政策落实，以及下半年海外制造业补库存的期待度较高，国内钢材消费环比改善的预期较强。同时，钢材库存连续较快下降，本周钢联小样本五大材总库存再降93.9万吨，钢铁行业中观景气度逐步改善，使得国内高炉复产预期也一度走强。本周钢联铁水日产环比增2.5万吨至228.72万吨，同比降幅缩小至14.82万吨，未来潜在增产空间较大。另外，从微观角度看，随着人民币的贬值，以人民币计价的大商所铁矿价格也在被动上涨。但是美国经济“滞涨”风险上升，大宗商品市场情绪有所降温。且短期钢材终端消费面临一些利空扰动，例如季节性因素（广东等地大暴雨等）、买单出口被查风险等，现实高频数据并未证实需求环比增长的趋势。如若钢材需求无法持续向上，当前原料价格提前大涨挤压钢厂盈利，未来高炉进一步复产预期有所减弱，势必将削弱铁矿价格向上的动能。同时，铁矿价格短期大幅上涨又再度引发监管部门的关注，大商所收紧05、09合约开仓数量。策略上：单边，铁矿价格运行方向与钢材一致，短期震荡或调整概率提高，但中期向上趋势尚未扭转，铁矿09合约多单继续持有；组合，观望。风险提示：二季度存量政策落实偏慢，国内钢材消费改善预期落空。

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投资咨询部

魏莹

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F3039424

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煤焦产业链

焦炭第三轮提涨来袭，产业库存加速降库

焦炭：供应方面，焦企经营信心回暖，独立焦企焦炭日产底部回升，但原料煤涨价速率快于焦炭，焦炉提产幅度因此受限。需求方面，铁水产量增长支撑焦炭入炉刚需，且钢厂加强对原料备货，贸易商情绪转暖、入市积极，焦炭采购需求亦有回升。现货方面，山西及河北地区焦化厂推动第三轮焦炭提涨，现货市场延续上行趋势，本轮涨价预计周末落地。综合来看，焦企信心回暖、厂内出货顺畅暂无库存压力，第三轮提涨陆续开启，贸易环节及现货市场心态乐观，需求预期仍处兑现阶段，而焦炭供应增量有限，日产难有显著增长，基本面利多因素占优。

焦煤：产地煤方面，矿端开工率依然维持同期低位，洗煤厂精煤洗出同步走弱，煤矿传统复产周期中断，焦煤供应难有明显增量；进口煤方面，甘其毛都通关相对顺畅，贸易商询价积极性底部回升，口岸库存压力相对减轻。需求方面，高炉延续复产趋势，铁水日产增长支撑需求兑现，同时焦企推动第三轮焦炭提涨，钢焦企业延续主动补库，焦煤刚需及采购需求良好，坑口竞拍氛围乐观。综合来看，需求预期及兑现程度乐观，焦煤入炉刚需与下游补库采购力度同步回升，矿端库存延续降库之势，供需结构处于改善阶段，现货贸易价格不断抬升，基本面积极因素占优，焦煤中长期价格中枢延续上行趋势。

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投资咨询部

刘启跃

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从业资格：

F3057626

投资咨询：

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纯碱/玻璃

基本面利好计价充分，纯碱09合约前多可择机止盈

现货：4月25日隆众数据，华北重碱2250-2400元/吨（0/0），华东重碱2050-2150元/吨（0/0），华中重碱2000-2200元/吨（0/0）。现货价格以稳为主。4月25日，浮法玻璃全国均价1713元/吨（0），现货持稳。

上游：4月24日，隆众纯碱周度开工率回升到87.61%（+2%），周度产量73.04万吨（+2.4%）。下周个别企业检修恢复，有企业预计月底提升负荷，预计产量及开工呈现增加趋势，预计开工89+%，产量74+万吨。5月检修企业不多，预计整体产量及开工维持较高水平。

下游：（1）浮法玻璃：4月24日，运行产能174555t/d（0），开工率84.21%（0），产能利用率85.78%（0）。昨日主产地产销率整体继续回升，沙河142%（↑），湖北100%（↑），华东103%（↑），华南80%（↓）。（2）光伏玻璃：4月24日，运行产能107340t/d（0），开工率83.71%（），产能利用率93.11%（0）。

库存：纯碱，（1）碱厂库存87.85万吨，较周一增加0.55万吨，其中轻碱库存下降，重碱库存小幅增加，个别企业库存波动明显，大部分企业库存不高，企业待发订单降至12天，仍有企业新价格未出；（2）社库库存呈现增加趋势，总量超过23万吨。浮法玻璃，玻璃厂原片库存5993.2万重箱（+1.24%）。

点评：（1）纯碱：五一节前，下游玻璃厂与轻碱消费企业补库，碱厂库存总体持稳，累库多在下游环节。5月之后，轻碱下游消费进入旺季，对应碱厂轻碱库存一般会季节性去库。但是装置检修减少，纯碱周产量已恢复至73万吨，已明显高于纯碱周度刚需消耗量的65万吨。若无下游补库、检修等增量利好，基本面大概率会再度走弱，碱厂重新累库。不过，从中期视角看，纯碱消耗中枢仍处在稳步上移阶段，浮法玻璃冷修风险尚未被证实，如果夏季装置集中大规模检修，届时纯碱总库存由升转降的概率较高。再加上纯碱总库存地区间、上下游间的结构不平衡，以及纯碱供应调控灵活，行业竞争格局良好，龙头企业对纯碱价格把控力度较强。建议纯碱09合约中期多单可择机止盈，等待盘面减仓、技术面背离等信号。（2）浮法玻璃：前期浮法玻璃期货价格、沙河现货价格大幅跌破天然气工艺成本线，市场对今年浮法玻璃冷修预期增强。如果出现类似22年下半年的大规模亏损冷修，将有助于玻璃行业实现供需结构的再平衡。且玻璃库存在地区间、上下游间也存在不平衡，容易出现阶段性补库。五一节前，下游备货增加，主产地产销率前低后高。再加上，重碱价格普遍上调100-200元/吨，也将推动玻璃成本重心整体上移。但是，今年房地产竣工增速下行趋势已明确，如果浮法玻璃运行产能维持高位，全年浮法玻璃供应过剩矛盾较大。因此玻璃价格上破1600后的压力也较明显。我们认为玻璃底部支撑较明确，价格受纯碱及黑色金属板块影响较大。综合考虑胜率与赔率，玻璃09合约多单跟随纯碱操作。

策略建议：单边，纯碱09合约前多可择机止盈，等待盘面减仓、技术面背离等信号；玻璃09合约前多跟随纯碱操作；组合，观望。

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投资咨询部

魏莹

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Z0014895

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从业资格：

F3039424

投资咨询：

Z0014895

原油

地缘溢价回吐后，短期原油大幅走弱风险较小

宏观方面，美国商务部发布数据显示，美国第一季度实际GDP年化季环比初值增长1.6%，远不及市场预期的2.5%，较去年四季度的3.4%大幅放缓。美国第一季度核心PCE物价指数年化季率初值录得3.7%，为2023年Q2以来新高。从美国经济运行和通胀指标来看相对利空，对市场风险偏好有明显压制。

地缘政治方面，以媒称其总理批准在拉法开展地面行动的计划，以色列连续两日猛烈轰炸加沙地带。市场担忧情绪推动油价从日内低位反弹，虽然地缘失控概率下降，但地缘对油市的扰动仍然持续。

供应方面，由于墨西哥炼厂因火灾受损不得不重新增加原油出口，俄罗斯方面也在4月份增加出口，这两个因素缓解原油市场一定的供应紧张压力。

库存方面，EIA数据显示，美国原油库存减少636.8万桶远超市场预期，且降库力度大于早前API数据，但成品油库存表现不及预期。

总体而言，宏观层面数据利空较明显，但油价回吐地缘溢价之后，短期内大幅走弱风险较小。预计油价会重新进入震荡阶段。

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投资咨询部

葛子远

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从业资格：F3062781

甲醇

供增需减，甲醇跌势延续

本周仅新增四套装置检修，开工率上升0.5%，产量为169万吨。未来两周依然存在较多新增检修装置，开工率预计缓慢回升或持平。天碱和塞拉尼斯装置恢复运行，冰醋酸开工率上升7.6%。烯烃开工率下降1.5%，MTBE下降2.8%，其他下游开工率无明显变化，下游订单减少，需求有转弱迹象。本周港口煤价转而下跌，坑口煤价涨幅收窄，煤制甲醇利润较去年同期高500元/吨，而下游亏损普遍较去年同期增加，尤其烯烃利润达到过去三年最低，警惕部分装置因亏损降负导致甲醇期货加速下跌。综上，5月供应预期增长，需求预期下降，甲醇跌势延续。

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杨帆

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聚烯烃

上涨空间有限，卖出看涨期权

本周装置变动较小，产量无明显变化，其中PE增加0.65%，PP下降0.39%。下周同时也是月底，多套检修装置计划重启，若如期恢复，聚烯烃产量将增加3%~5%。PE下游开工率无变化，尽管农膜开工率下降3%，但包装膜和注塑开工率上升。PP下游开工率下降0.24%，除塑编和管材外，其他终端开工率都小幅下降。本周期货和现货价格回调，完全抹去上周跌幅，价格上相当于原地踏步，但是市场看空情绪明显升温，直接体现在期货净空持仓量增加。中期缺乏上行驱动，建议卖出看涨期权。

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投资咨询部

杨帆

从业资格：

F3027216

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F3027216

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Z0014114

橡胶

下游需求表现尚佳，沪胶下探考验成本支撑

供给方面：产区物候条件依然不佳，短暂降雨未能显著缓解旱情状况，今年版纳累计降水量不足往年三成水平，全面开割时点存疑，传统增产季原料放量节奏受阻，天胶供应端短期增量有限，密切关注天气变动对割胶进程的影响。

需求方面：4月乘用车零售预估同环比均小幅回落，但汽车消费以旧换新政策持续推进，相关落实细则有望提力加码，橡胶终端需求预期并不悲观；而轮胎企业开工情况尚佳，全钢胎开工率虽受高库存制约，半钢胎产线开工积极性维持同期高位，需求传导亦未受阻。

库存方面：港口出库积极、下游采购意愿偏强，降库速率继续增加，而产区库存及沪胶仓单低位运行，橡胶库存结构不断优化。

核心观点：乘用车零售增速回落、市场交易情绪亦有走弱，橡胶价格向下考验成本支撑，但其基本面预期并未转差，车市消费刺激政策继续推进当中，轮胎企业整体开工积极，而国内原料季节性放量速率偏缓，产区胶水价格同期高位，供减需增支撑下方价格。

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投资咨询部

刘启跃

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棕榈油

向上驱动有限，上方压力持续

昨日棕榈油价格继续震荡回落，供给增加预期仍将维持。目前主产国处季节性增产期，若无极端天气发生，产量预计将持续增加。国内需求方面，仍无实质性改善，虽然国内库存较低，但随着进口利润修复，买船将出现改善，国内供应紧张压力将有所缓解。因此棕油价格上方压力仍将持续。关注天气以及原油价格的扰动影响。

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张舒绮

从业资格：F3037345

投资咨询：Z0013114

联系人：张舒绮

021-80220135

从业资格：F3037345

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