股指

整体回涨信号强化，沪深300期指配置价值最优

周三（10月25日），A股整体延续涨势。截至收盘，上证指数涨0.4%报2974.11点，深证成指涨0.47%报9528.31点，创业板指跌0.9%报1863.8点，中小综指涨1.11%报10533.18点，科创50指跌0.23%报848.65点。当日两市成交总额为0.87万亿、较前日继续放量；当日北向资金净流出近13亿。

盘面上，钢铁、建材、建筑、汽车、食品饮料、计算机和农林牧渔等板块涨幅较大，而通信、石油石化和医药等板块走势则偏弱。

当日沪深300、上证50期指主力合约基差总体持稳、且维持偏正向结构；而中证500、中证1000期指主力合约基差则继续走阔；另沪深300、中证1000指数主要看跌期权合约隐含波动率则继续回落。总体看，市场整体情绪延续回暖态势。

当日主要消息如下：1.发改委和财政部称，将积极做好1万亿增发国债项目实施工作，在今明两年形成较大实物工作量；2.商务部称，正推动出台促进餐饮业高质量发展的指导意见，从提升服务品质、创新消费场景等方面展开。

 近日A股整体呈企稳回涨态势，市场交投氛围逐步好转、技术面亦有修复迹象。而国内重磅财政政策将落地兑现、对投资端形成重大拉动效应；此外，消费端、进口端同样具备明确的修复信号。综合看，基本面走强大势明朗，将持续为A股上行提供坚实的基础。另当前A股仍处绝对低位，则提供高赔率。总体而言，多头策略盈亏比依旧占优。再从具体分类指数选择看，考虑市场对复苏节奏、强度的预期尚有分歧，且情绪面谨慎偏乐观，宜采取稳健持仓思路，继续持有风格兼容性强、业绩增速确定性高的沪深300期指。

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有色

金属（铜）

海内外宏观节奏错位，铜价上行偏缓

上一交易日SMM铜现货价报67320元/吨，相较前值缩窄750元/吨。期货方面，昨日铜价早盘表现偏强，夜盘出现回落。海外宏观方面，美元指数继续上行至106.5，价格韧性较强，预计短期内仍将维持震荡。国内方面，本周宣布将在今年四季度增发2023年国债1万亿元，预计赤字率由3%提高到3.8%左右，市场对政策刺激预期再度改善。供给方面，虽然铜矿扰动事件频发且开采成本正在不断抬升，但或受到铜价处高位的影响，矿端供给仍保持增长，且国内检修影响较少，利润尚可，精铜产量增长较为乐观。下游需求方面，国内刺激政策再度加码，叠加新能源需求持续增长。库存方面，海内外交易所库存近期出现抬升，但库存绝对维持仍偏低。综合而言，美元韧性以及供给端仍对铜价形成制约，但国内宏观预期好转对需求端存在提振，铜价或短期偏强。

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投资咨询部

张舒绮

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有色

金属（铝）

需求预期改善，铝价反弹上行

上一交易日SMM铝现货价报19090元/吨，相较前值上涨180元/吨。期货方面，昨日铝价早盘快速拉伸，随后震荡运行。海外宏观方面，美元指数继续上行至106.5，价格韧性较强，预计短期内仍将维持震荡。国内方面，本周宣布将在今年四季度增发2023年国债1万亿元，预计赤字率由3%提高到3.8%左右，市场对政策刺激预期再度改善。供给方面，目前云南已经完成整体复产，后续复产产能较为有限。而新增产能在产能天花板制约下增量有限。进口窗口持续打开，但近期进口利润略有缩窄，且我国铝进口绝对量较为有限。需求方面，刺激政策仍在加码，传统需求存改善预期，叠加新能源相关需求维持乐观，铝下游存潜在利多。库存方面，近期库存有所抬升，但库存仍处于历史同期偏低水平。综合来看，宏观预期对需求端存在利多提振，供给端压制仍将持续，且目前库存仍偏低，沪铝多头可继续持有。

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张舒绮

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有色

金属（碳酸锂）

企业复产有待观察，需求仍处于底部区间

　　供应方面，盐湖提锂企业进入季节性产量收缩，外购锂矿原料企业原定的停产检修时间逐渐结束但复产情况不明，云母提锂因环保问题维持相对偏紧的配额生产。从全球资源端看，非洲精矿到港、南美盐湖产能爬坡加速、欧美新增矿山工期未定。远端供应过剩格局明确，短期关注生产企业复产消息。  

　　需求方面，上游锂盐厂挺价惜售现象持续导致市场流通货源偏紧，电芯厂库存较高也使得锂盐客供驱动下滑。产业链电芯环节库存去化偏缓，预计全产业链补库概率较小。锂资源重要性抬升，海外政策变动过于频繁将会导致供全球需求结构持续调整。国内需求复苏节点不明，关注下游企业排产计划。

　　现货方面，SMM电池级碳酸锂报价重回下滑区间，价格跌至16900元/吨，期现价差为18050元。现货市场进入下行通道，下游整体购货意愿仍处于相对低位导致市场实际采交情况变动较小。主力合约交割时间逐步靠近，情绪面及资金面仍是引导盘面重要变量，基差波动情况大概率会持续大幅变动。

　　总体而言，远期供应宽松但年内供给量未大量过剩，需求提振需等待下游库存去化。现货价格后续走势不明，需求维持弱势，市场还未传出复产消息。昨日主力合约震荡下行，盘面多空力量博弈重新加剧。市场悲观情绪重现，期货交易活跃度维持高位。当前供需都处较弱区间，建议跟踪盘面逢低做多。

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投资咨询部

刘启跃

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钢矿

政策出手护经济，黑色金属整体反弹

1、螺纹：宏观方面，2000年以来，中央首次在四季度调整全年财政预算方案，增发国债并大幅上调财政赤字，若叠加四季度提前批新增地方政府专项债，预计可为四季度带来增量资金支持2-3万亿。且政策的信号意义可能更强于实质效果，有利于稳定市场情绪。中观方面，受季节性因素影响，四季度成材供需结构仍偏宽松，钢厂亏损幅度、亏损范围持续扩大，亏损持续时间也在不断积累。钢厂仍需通过减产以实现行业供需的再平衡。但是目前粗钢供需矛盾尚未明显激化，且新增财政发力空间，对四季度钢材需求强度的影响还尚待验证，淡季高炉实际减产幅度还存在分歧。中性偏乐观的情景下，四季度铁水日产低点可能在230-235万吨，铁水产量偏高。叠加四季度原料端的潜在利多影响待发酵，如四季度焦化产能净淘汰、年末煤矿安全生产、以及原料低库存背景下11月中下旬钢厂启动原料冬储补库等，预计长流程炼钢成本底的支撑可能偏强。综合看，四季度螺纹价格或将区间运行，上下空间有限，现阶段政策利好或将对冲行业亏损减产的利空影响，短期价格走势或震荡偏强，关注后续政策利好的持续性以及铁水减产兑现幅度。策略上，单边，RB2401多单轻仓持有，入场3667（10.25），谨慎者可尝试螺纹卖看跌期权RB2401P3600，观望；组合，观望。风险：（下行）美联储加息超预期，稳增长政策力度低于预期；（上行）国内宏观政策继续大幅宽松。

2、热卷：宏观方面，2000年以来，中央首次在四季度调整全年财政预算方案，增发国债并大幅上调财政赤字，若叠加四季度提前批新增地方政府专项债，预计可为四季度带来增量资金支持2-3万亿。且政策的信号意义可能更强于实质效果，有利于稳定市场情绪。中观方面，受钢材直接出口边际走弱、内需季节性的影响，四季度粗钢供需结构偏宽松，供应压力相对较强的钢坯与板材库存同比增幅较大。在此情况下，钢厂需要通过减产来实现行业供需的再平衡。随着钢厂亏损影响逐步发酵，高炉减产预期已开始兑现。但是目前粗钢总量供需矛盾尚未显著激化，且四季度增量财政资金支持，对四季度用钢需求的影响尚待验证，未来铁水减产幅度仍有分歧。中性偏乐观的情况下，四季度高炉日均产量低点可能在230-235万吨，减产幅度偏低。叠加四季度原料端的潜在利多影响待发酵，如四季度焦化产能净淘汰、年末煤矿安全生产、炉料低库存背景下11月中下旬钢厂启动原料冬储补库等，预计长流程炼钢成本底支撑可能偏强。综上所述，四季度热卷价格或将跟随螺纹区间运行，上下空间较为有限，现阶段政策利好或将对冲行业亏损减产的利空影响，短期价格走势或震荡偏强，关注后续政策利好的持续性以及铁水减产兑现幅度。策略上，单边，观望；组合，观望。风险：（下行）美联储加息超预期，稳增长政策力度低于预期；（上行）国内宏观政策继续大幅宽松。

3、铁矿石：在无外生影响因素的情况下，四季度铁水产量环比下降的趋势较为确定。9月下旬以来，随着长流程钢厂亏损影响的持续发酵，日均高炉铁水产量已连续3周下行，且下行节奏有所加快。但是昨日中央释放超预期的政策利好，打破了四季度政策“躺平“的预期，不仅为四季度财政打开发力空间，也为明年政策提供了较强的指引信号。虽然四季度财政增量资金支持，对钢材消费强度的影响尚待验证，但一定程度上或已削弱产业链负反馈发酵程度的预期。中性偏乐观的情况下，今年四季度高炉日均铁水产量低点可能偏高，对应四季度铁矿供需过剩幅度有限，港口及钢厂进口矿库存较年初积累幅度不高。11月中下旬钢厂还将启动原料冬储补库，在铁矿各环节库存均偏低的情况下，或将增强铁矿价格上行修复铁水的驱动。昨日收盘01合约贴水最便宜交割品折盘价71元/吨（前值73元/吨）。总体看，四季度有两条交易主线，即负反馈和原料冬储补库，随着宏观政策的发力，前者发酵程度将被削弱，铁水减产幅度可能相对历史同期较为有限，11月钢厂原料冬储补库预期较强，期货价格向上修复大贴水概率较高，我们依然倾向于四季度维持铁矿逢低做多的思路。策略上，观望；组合，观望。风险：（下行）美联储加息超预期，稳增长政策力度低于预期；（上行）国内宏观政策继续大幅宽松。

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魏莹

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煤炭产业链

宏观氛围偏暖修复情绪，原料低库特性支撑价格

焦炭：供应方面，山西4.3米焦炉关停事宜推进顺利，累计淘汰落后产能近1500万吨，而置换产能投产多集中于年末，短期焦炭供应维持偏紧态势。需求方面，钢厂检修有所增多，高炉开工高位回落，刚需兑现同步走弱，但原料冬储亦逐步临近，钢厂焦炭库存仍处于相对低位，关注后续采购需求的重启。现货方面，贸易投机需求观望居多，焦企第三轮提涨阻力重重，钢厂利润不佳有意压价，现货市场或临拐点。综合来看，铁水日产边际回落、落后焦炉产能悉数关停，焦炭供需双双走低，阶段性错配矛盾并不突出，钢焦博弈陷入僵持状态、港口贸易成交小幅探涨，而宏观氛围回暖修复市场情绪，价格上行驱动增强；近期可关注后续阶段性补库需求预期的改善。

焦煤：产地煤方面，产地煤矿开工缓慢修复，但坑口安监局势难有明显放松，原煤产出并无显著增量预期；进口煤方面，蒙煤通关恢复至千车附近，海运煤价虽小幅调整、但进口利润倒挂依然严重，终端采购意愿平平，进口市场补充作用不强。需求方面，焦炉产能退出事件冲击告一段落，铁水日产如期回落，现实需求边际走弱，但下游钢焦企业原料库存均处低位，关注后续冬储启动时期的需求回暖。综合来看，需求兑现季节性走弱，但原煤生产仍受安监管控，供应放量亦不及预期，供需结构维持偏紧态势，而宏观政策改善市场预期，价格上行驱动有所增强，考虑当前下游钢焦原料库存的低位特性，阶段性补库需求有望重启，基本面积极因素占优。

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投资咨询部

刘启跃

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纯碱/玻璃

下行驱动强但估值偏低，且政策利好提振市场信心

现货：10月25日隆众数据，华北重碱2700-3000元/吨（-200/-100），华东重碱2600-2800元/吨（0），华中重碱2450-2600元/吨（-50/-50），现货成交价格继续下行。10月25日，浮法玻璃全国均价2086元/吨（-0.05%），西南现货跌10元/吨。

上游：10月25日，隆众纯碱日度开工率88.80%，日度检修损失量1.25万吨，开工持稳。

下游：（1）浮法玻璃：10月25日，运行产能171810t/d（0），开工率82.08%（0），产能利用率83.70%（0）。昨日主产地产销率环比有所回升，沙河111%（↑），华东102%（↑），东北87%（↓），西南80%（↓），西北71%（↑）。（2）光伏玻璃：10月25日，运行产能94360t/d（0），开工率82.25%（0），产能利用率93.76%（0）。

点评：（1）纯碱：供给增长的利空基本明牌。若四季度各新装置顺利按计划投产，纯碱月产将达到320万吨以上。叠加进口纯碱集中到港，预计10-12月纯碱累库幅度将达到130-140万吨。纯碱现货价格下行驱动较明确，且本次价格下跌大概率要见到碱厂减产，甚至部分高成本额氨碱法产能出清。不过纯碱期货估值偏低，若四季度能源价格无明显下跌，那么盘面续跌空间，我们认为也较为有效。且昨日中央释放超预期的政策利好，不仅为四季度财政发力打开空间，也为明年政策提供了较强的指引信号，有利于提振市场需求预期。谨慎者继续持有1-5反套，激进者继续耐心持有05合约多单，等待其估值上修机会的兑现。（2）浮法玻璃：从同比角度看，四季度浮法玻璃供需双增，但供给增幅大于需求增幅。从环比角度看，受季节性影响，11月后浮法玻璃需求可能将自北方向南方逐一见顶回落，而行业高利润将继续刺激浮法玻璃产线点火/复产，带来一定累库压力，浮法玻璃价格阶段性下行驱动相对明确。但是玻璃期货估值已偏低，若四季度能源价格无明显下跌，玻璃盘面续跌空间可能较为有限。且昨日中央释放超预期政策利好，不仅为四季度财政打开发力空间，也为明年政策提供了较强的指引信号，有利于提振总需求预期。短期关注盘面能否企稳。

策略建议：单边，纯碱05合约仍有长期多配价值，关注玻璃01企稳情况；组合，纯碱1-5反套持有。

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投资咨询部

魏莹

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聚酯

成本及供需无明显向好驱动，TA持空头思路

PTA方面，逸盛石化PTA一套360万吨装置检修，预计近日重启；目前PTA开工稳定78.30%，但随着前期检修装置重启，逸盛海南新装置投产在即，且11月前后汉邦石化计划重启，供应端存在恢复预期。

乙二醇方面，国内总开工54.80%保持持稳状态。截至10月23日，华东主港地区MEG港口库存总量105.48万吨，较上一统计周期减少3.83万吨。近期到港偏少，下游维持刚需采购。

需求方面，下游聚酯开工89.01%，日度产量19.36万吨。由于旺季表现一般，纺织企业运营压力持续，降负减产或将成为大概率事件，伴随需求季节性减弱，市场大概率重回累库阶段。

成本方面，前期支撑PX高估值的核心是汽油利润偏高，但近期汽油裂差明显走弱给PX价格带来较大调整压力，调油逻辑不断转弱，预计成本端PX支撑不足。

总体而言，PTA成本及供需无明显向好驱动，价格或仍保持弱势运行，建议仍持空头思路。

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葛子远

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棉花

籽棉收购观望心态较强，价格运行暂稳

宏观方面，利好消息提振市场信心，商品情绪也受带动使价格暂时企稳。

收购方面，棉农还是轧花厂对籽棉收购的观望心态均较强，对棉农而言因成本固定和亩产减少挺价意愿较强，对轧花厂而言下游需求未见转好、棉副价格最低以及成本和盘面持续倒挂等情况之下，收购心态和收购定价持续较为谨慎。

以目前衣分40%的机采棉收购价格在7.2-7.4元/公斤之间，对应皮棉价格在14500-15300元/吨之间，随着收购进度加快，成本支撑或逐渐趋于清晰。如果按当前收购价来看，皮棉成本支撑相对较低。

总体而言，棉花基本面表现仍然偏空，无明显利好支撑，但近期宏观面利好消息提振市场，近期价格运行或相对企稳。

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葛子远

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甲醇

库存变化较小，推荐卖出跨式

本周样本生产企业库存为40.61（-1.01）万吨，除西南外各地区库存均减少。订单待发为29.38（+2.99）万吨，增长主要来自西北和华中地区，以上两项数据反映当前西北需求良好。近一周到港量为33.66（-13.75）万吨，尽管较上周明显减少，但绝对数量仍处于历史高位，另外可以确定本月进口量超过130万吨。港口库存为89.82（+2.42）万吨，华东船只集中到港且卸货顺利，库存持续被动积累，华南到港量提升，但尚未完成卸货。周三甲醇期货价格窄幅震荡，各地现货报价稳定，西北部分企业上调报价。短期供需矛盾不突出，甲醇期货价格预计延续震荡，可卖出行权价为2400的跨式组合，如果01合约向上突破2450，则平掉卖出看涨保留卖出看跌。

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杨帆

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聚烯烃

上中游库存大幅减少，警惕原油下跌利空

本周生产企业库存加速减少，PE为44.98（-3.52）万吨，PP为54.43（-5.34）万吨。社会库存同样大幅减少，PE减少2万吨，PP减少1万吨，目前上中游库存已经回落至节前正常水平。9月PE进口量为125万吨，环比增长3%，增量主要来自紧缺的高压，线性进口量反而减少。相比之下PP进口量环比减少，出口环比增加，反映了PP国内供应过剩的矛盾。尽管原油持续回落，但受宏观利好，周三聚烯烃期货小幅上涨。目前看宏观出现超预期利好的可能性要小于原油大幅下跌的可能性，结合供应过剩的基本面，维持聚烯烃震荡偏弱的观点。

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杨帆

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橡胶

终端车市维持复苏态势，橡胶原料价格高位上行

供给方面：国内旺产季步入下半程，原料产出逐步回落，而泰国各产区受到物候条件不佳干扰、产量不及预期，合艾市场原料价格高位上行，加工成本不断抬升；考虑本轮厄尔尼诺事件正值峰值强度阶段，气候因素对天胶割胶生产的负影响不容小觑。

需求方面：传统旺季激发市场潜力，车企让利、车型降价推动消费，十月上中旬乘用车零售数据维持双增态势，终端需求兑现乐观；而海外刚需良好促进轮企产成品去库，国内需求回升改善企业开工意愿，轮胎产线开工率维持在近年季节性均值上方，天胶需求传导效率通畅。

库存方面：橡胶降库速率有所放缓，青岛保税区区内库存小幅累库、但一般贸易库存延续去库态势，整体库存结构仍在改善。

核心观点：政策施力效果显现，乘用车零售维持增长之势，轮企开工相对积极，需求预期偏向乐观，而各产区割胶生产仍不时受到气候因素干扰，原料价格坚挺抬升成本支撑，供减需增抬升价格中枢，沪胶价格上行驱动增强。

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刘启跃

从业资格：

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棕榈油

基本面无实质性驱动，油价形成拖累

昨日棕榈油价格早盘震荡走弱，夜盘出现小幅反弹。近期棕榈油供需面明确驱动有限，原油价格对其扰动加大，本周油价再度走弱，对棕榈油价格形成拖累。基本面方面，最新MPOB数据显示，马棕9月产量环比增长4.33%，供给仍较为充裕。而需求方面，中国、印度等国需求仍较为疲弱，马棕库存仍处偏高水平，对价格存在一定压力。但马棕高频出口数据有所改善，同时国内库存近期有所回落，下游补库需求存改善预期。综合来看，目前实质性利多仍较为有限，棕榈油价格向上动能仍需观察。

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张舒绮

从业资格：F3037345

投资咨询：Z0013114

联系人：张舒绮

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