股指

整体风格偏向价值，继续持有沪深300期指多单

周四（1月25日），A股整体延续大涨态势。截至收盘，上证指数涨3.03%报2906.11点，深证成指涨2%报8856.22点，创业板指涨1.45%报1720.18点，中小综指涨2.51%报9745.62点，科创50指2.07%报765.79点。当日两市成交总额近0.9万亿、较前日继续放量，当日北向资金净流入为62.9亿。

盘面上，石油石化、房地产、建筑、消费者服务、国防军工、TMT、建材等板块领涨，其余板块整体亦飘红。

当日沪深300、上证50、中证500、中证1000期指主力合约基差均大幅缩窄。而沪深300指数主要看跌期权合约隐含波动率亦大幅回落。总体看，市场情绪继续改善。

当日主要消息如下：1.美国2023年第4季度实际GDP初值同比+3.3%，预期+2.0%，前值+4.9%；2.国家金融监管总局称，将加大对民营小微企业信贷支持力度，并更精准支持地产项目合理融资需求。

近日A股整体呈量价双升态势，关键位支撑明确、乐观预期则有显著增强，技术面筑底续涨概率进一步提升。而国内政策面重磅措施持续加码，一是利于直接提振市场信心，二是将持续促进基本面走强、盈利修复。另海外主要国家经济增速放缓信号持续验证，从大势看，亦利于凸现人民币及A股资产的配置价值。再考虑当前A股仍处低估值水平，潜在涨幅空间依旧较大。综合看，A股多头胜率显著提高、赔率亦较可观。从具体行业映射看，当前价值板块占优，继续持有关联度最高的沪深300期指多单。

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投资咨询部

李光军

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有色

金属（铜）

宏观预期向好，铜价支撑走强

上一交易日SMM铜现货价报68755元/吨，相较前值上涨615元/吨。期货方面，昨日铜价早盘横盘震荡，夜盘跳空高开随后继续震荡运行。海外宏观方面，美国GDP数据表现好于预期，市场对降息次数预期继续回落，美元下方受到支撑。但货币政策方向预期仍未改变，美元进一步上行空间有限。国内方面，央行本周宣布将于2月5日全面降准50BPs，略超市场预期，稳增长政策仍在持续加码。供给方面，铜矿端目前不确定性仍较强，多家头部矿企公布了 2024年指导量，涨跌各异。资源问题以及品位下降仍形成一定拖累。但目前铜价仍处于偏高水平，部分矿企存在开采意愿，供应总量仍将小幅增长。下游需求方面，国内刺激政策加码预期不断强化，欧美或都将逐步转向宽松，海内外需求改善预期乐观。成交方面，高价仍对需求形成一定抑制，市场情绪较为谨慎。综合而言，美元短期内新增驱动有限，且中期向下趋势未变，对铜价拖累有限。而需求端存乐观预期，价格下方支撑偏强。

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投资咨询部

张舒绮

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有色

金属（铝）

供需面存潜在利多，低库存铝价向上弹性较大

上一交易日SMM铝现货价报18910元/吨，相较前值下跌70元/吨。期货方面，昨日铝价早盘小幅回落，午后窄幅震荡，夜盘出现反弹。海外宏观方面，美国GDP数据表现好于预期，市场对降息次数预期继续回落，美元下方受到支撑。但货币政策方向预期仍未改变，美元进一步上行空间有限。国内方面，央行本周宣布将于2月5日全面降准50BPs，略超市场预期，稳增长政策仍在持续加码。供给方面，海外扰动增加，欧盟将针对俄罗斯的新一揽子制裁措施主要针对俄罗斯铝产品。国内方面，氧化铝受天气因素影响扰动仍将持续，但暂无实质性短缺，趋势性向上动能有限。而电解铝供给刚性，叠加云南枯水季期间，产量易下难上，电解铝供给约束仍较为明确。需求方面，在宏观刺激政策下，下游有望出现进一步改善。库存方面，目前仍处于历史极低水平，且持续持续下滑，累库压力较小。综合来看，在供给端受限的情况下，若需求端出现边际好转，低库存将为价格提供向上弹性，铝价下方支撑明确，且向上弹性较大。

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投资咨询部

张舒绮

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有色

金属（碳酸锂）

供需基本面相对平稳，仍有原材料成本支撑

　　供应方面，淡季产量有所下降且有产线检修导致开工率偏低。盐湖提锂延续冬季减产，外购提锂近期呈现稍有盈利格局，云母提锂原料供应来源受限。全球锂供应视角看，非洲中资项目完成产能爬坡、南美盐湖供应情况有所好转、欧美在建项目仍未完工。市场出现产能过剩判断，关注实际供应释放速率。

　　需求方面，下游生产淡季导致锂盐需求无新增动能。目前少数企业继续停止报价，锂盐厂出货压力相对减轻。预计保持长协出货、散单询价格局；下游企业采购意愿调整，原料库存生产天数小幅回升。各国重视锂资源战略地位，锂电产业链本土规划提上日程。近期下游开工低迷，关注企业后续排产计划。

　　现货方面，SMM电池级碳酸锂报价回暖，价格维持96500元/吨，期现价差变至-900元。现货成交情绪仍处低位，下游厂家补库行为未持续。采购情绪偏弱，主要集中长协签单购货。近月合约持仓量低于流通仓单量，预计交割节奏保持平稳。虽短期盘面交易热度有所下滑，但需考虑基差波动率升高情况。

总体而言，供给增速可能低于市场预判，全球锂供应释放速率可能生变；需求受消费季节性波动影响，补库动作成交易预期。锂价进入阶段性底部，消息面仍有炒作空间，情绪面无方向指引。昨日期货震荡走低，资金活跃度无明显抬升。日内波动程度缓解，补库及减产影响市场情绪，维持逢低做多策略。

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投资咨询部

刘启跃

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钢矿

政策稳增长，基本面矛盾不突出，节前黑色区间运行

1、螺纹：国内降准、降息利好落地后，股市连续大幅上涨，市场情绪尚可。螺纹等钢材基本面矛盾依然不突出，成本端重心有所上移，对螺纹价格或有正反馈影响。本周高炉铁水日产环比小幅增加1.38万吨至223.29万吨，同比跌幅扩大至3.27万吨。铁水产量维持低位，叠加电炉产量季节性下滑，螺纹供给持续收缩。贸易商逐步放假，需求加速下行。本周钢联小样本数据，螺纹周产环比降7.28万吨至226.69万吨，周度表需环比大降32.23万吨至185.32万吨，总库存环比增41.57万吨，累库环比加速，但相对2019-2022年仍偏缓，库存压力不大。成本端，随着国内铁水日产连续3周回升，高炉复产趋势明确，原料价格也存在明显支撑，近期高炉成本重心有企稳上移的信号，有助于稳定螺纹价格。综上，宏观利好落地提振市场预期，基本面供需矛盾不突出，成本支撑增强，螺纹价格震荡偏强，下方支撑看电炉（静态）平电-谷电成本处，即3870-3720，上方压力看高炉成本4050附近。策略上，单边，基于价格区间判断，螺纹05合约新单逢低试多；组合，观望。风险提示：国内稳增长力度不及预期；高炉复产节奏超预期；A股再度恐慌下跌。

2、热卷：国内降准、降息利好落地后，A股连续反弹，市场情绪明显改善。在此背景下，热卷基本面矛盾暂不突出，而成本支撑有所增强。本周高炉铁水日产环比小幅增加1.38万吨至223.29万吨，同比降幅扩大至3.27万吨。铁水回流热卷的迹象明显，钢联小样本热卷周产环比大增15.92万吨至309.73万吨。需求端韧性较强，钢联小样本热卷周度表需环比增12.46万吨至306.13万吨。供需双增，本周热卷总库存环比增3.6万吨至307.78万吨，其中厂库继续下降，社库增长有所提速，整体库存压力可控。成本端，随着国内铁水日产连续3周回升，高炉复产趋势已较明确，原料价格支撑有所增强，也有助于稳定热卷价格重心。综上，春节前热卷大概率跟随螺纹区间运行，短期期价走势震荡偏强。策略上，单边，新单暂时观望；组合，观望。风险提示：国内稳增长力度不及预期；高炉复产节奏超预期；A股再度恐慌下跌。

3、铁矿石：国内降准、降息利好落地，市场情绪有所改善。基本面方面，1季度国内进口矿供需节奏错位明显。供给端，南半球极端天气将增多，叠加年末冲量结束，进口矿发运已开始季节性回落。需求端，国内高炉趋势确定，钢联样本铁水日产已连续3周回升，本周小幅增加1.38万吨至223.29万吨，未来3个月中高炉铁水日产将爬升约25万吨/天至全年高点。上述供需节奏错位，一般将推动春节后铁矿供需结构由宽松再次转向阶段性偏紧，进口矿由累库转向去库。此外，钢厂阶段性，如春节前和春节后，对进口矿等原料进行采购补库，也将放大需求波动。截至昨日收盘，铁矿05合约仍贴水最便宜现货折盘面价格72元/吨（前值80元/吨）。综合宏观增量利多对预期的提振，以及未来供需结构衍进的方向看，铁矿向上胜率相对偏高，但是估值偏高的风险也在酝酿中。即铁矿期现绝对价格偏高或刺激全球矿山产量释放，以及产业链内部铁矿相对价格偏高，螺矿比、焦矿比皆处于低位，容易对终端需求不及预期、钢价“滞涨”等利空风险反应更敏感。总体看，铁矿估值与驱动有所分化，春节前延续区间思路。策略上：单边，新单暂时观望；组合，观望。风险提示：国内稳增长力度不及预期；高炉复产节奏超预期；A股再度恐慌下跌。

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投资咨询部

魏莹

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煤炭产业链

原煤供应延续收紧预期，关注下游节前补库

焦炭：供应方面，环保压力复现、焦企经营状况不佳等因素共同制约其开工意愿，焦炉提产积极性不足，焦炭日产维持偏低水平。需求方面，铁水日产小幅回升提振入炉刚需，但钢厂盈利亦表现不佳，增长空间相对有限，而低库存策略使得补库速率同步下降，控制到货现象增多，关注冬储第二轮采购力度。现货方面，焦企减产打消下游继续压价意愿，而成本支撑存在企稳走强预期，焦炭现货市场或又临拐点。综合来看，入炉支撑小幅走强，但钢厂对原料采购仍较谨慎，且利润及环保等多重因素制约下、焦企提产意愿不佳，焦炭供需维持双弱格局，短期矛盾并不突出，价格走势或依赖于成本变动，关注成本支撑及后续原料补库带来的增量驱动。

焦煤：产地煤方面，春假前产地安全检查难有放松，民营煤矿陆续进入放假阶段，洗煤厂开工率亦同步下降，焦煤供应维持收紧预期；进口煤方面，蒙煤进口天气影响减弱、甘其毛都口岸通关回升，但澳大利亚硬焦煤价格受海外终端需求支撑，进口利润依然倒挂，节前海外焦煤补充暂无显著增量。需求方面，入炉刚需支撑季节性偏弱，但临近春节采购补库或将再度重启，坑口流拍率大幅下降，贸易环节氛围率先回暖。综合来看，刚需兑现不佳拖累价格走势，但假期临近使得部分低库下游仍有补库意愿，坑口竞拍成交逐步企稳，而产地安监形势依然严格，部分矿井进入放假阶段，产出收紧支撑下方价格，焦煤走势仍以震荡为主，关注后续冬储意愿是否加大。

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刘启跃

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纯碱/玻璃

纯碱过剩压力待发酵，地产竣工对玻璃需求影响分歧较大

现货：1月25日隆众数据，华北重碱2400-2500元/吨（0/0），华东重碱2350-2600元/吨（0/0），华中重碱2300-2550元/吨（0/0），本周现货价格跌势放缓，西南地区轻碱价格小幅调涨。1月24日，浮法玻璃全国均价2016元/吨（0）。

上游：1月25日，隆众纯碱周度开工率降至87.04%（-2.59%），周度产量降至67.76万吨（-2.89%）。本周个别企业因设备和天气问题，导致开工和产量下滑，近期企业产量逐步恢复，且检修计划较少，预计下周开工和产量将会回升，周产将回到70万吨附近。

下游：（1）浮法玻璃：1月25日，运行产能173115t/d（0），开工率83.88%（0），产能利用率85.24%（0）。昨日玻璃主产地产销率涨跌互现，沙河118%（↑），湖北99%（↓），华东97%（↓），华南88%（↑）。（2）光伏玻璃：1月25日，运行产能97110t/d（0），开工率84.57%（0），产能利用率92.46%（0）。

库存：纯碱，（1）碱厂库存40.62万吨，环比减少3.19万吨，大部分企业库存偏低；本周轻重碱同步下降，轻碱跌幅更大；碱厂待发订单降至11天以下，临近月底接收订单阶段，各界有差异；（2）社会库存窄幅下降，波动较小。玻璃，浮法玻璃厂玻璃库存环比小幅增加39.10万重箱至3197.7万重箱，沙河地区社会库存环比增加64万重箱至216万重箱。

点评：（1）纯碱：下游轻碱补库，阶段性企业减产，本周碱厂库存由增转降，隆众调研信息显示多数企业库存不高。不过，当前单周70万吨的纯碱周产上限，与行业62-63万吨的刚需中枢对比，供给已处于相对过剩的状态，碱厂累库大概率只需时间发酵。并且市场消息，2月-3月进口纯碱到港规模可观，届时或纯碱被动累库速度或进一步提速。如若远兴等新装置投产，则速度可能进一步上修。因此建议05、09合约维持空头思路，下方空间暂时看到氨碱法成本线1840附近。（2）浮法玻璃：在刚需淡季以及浮法玻璃厂库存普遍有限的阶段，浮法玻璃价格驱动可能主要源于两个方面，一是宏观政策预期，二是原料成本波动。宏观政策主要影响市场对于2024年地产竣工的评估。按照新开工领先竣工33个月的经验数据分析，2024年竣工周期下行确定性较高，潜在变量是宏观政策稳增长力度持续加码的情况下，保交楼、城中村改造、保障房建设对地产竣工的补充程度，目前分歧较大。原料成本环节，采暖季煤炭价格暂无大跌驱动，远兴产能释放前纯碱氨碱法成本附近也可能存在支撑，但价格波动可能较大。目前看，玻璃驱动暂不明确，新单建议观望。

策略建议：单边，纯碱05、09合约空单持有；组合，观望。

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投资咨询部

魏莹

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F3039424

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原油

多重利好刺激，油价突破震荡区间上沿

供应方面，由于北极冰冻期间油井结冰，美国原油产量从两周前创纪录的每日1330万桶降至上周的五个月低点12.3桶。北达科他州官员表示，该州的石油产量可能需要一个月的时间才能恢复，该州包括巴肯页岩油田，是第三大石油生产州，上周极端天气导致产量减少一半以上。受供应端利多事件的推动，油价突破震荡区间，此外中东地缘紧张局势持续也对油价带来一定支撑。

库存方面，EIA数据显示，截至上周美国原油库存减少920万桶，是路透调查中分析师预测的220万桶的四倍多。库存数据利好刺激油价上涨。

总体而言，宏观和基本面出现多重利好，油价突破震荡区间；投资者对后市看涨预期有所提升，市场信心在回暖，预计油价仍偏强运行。

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聚酯

库存去化、成本有支撑，乙二醇持多头思路

PTA供应方面，逸盛大化2号线375万吨装置，预计2月底检修，计划持续一个月；宁波逸盛3号线200万吨装置，预计3月初停车改造。新疆中泰PTA总产能120万吨，装置周末重启出料，该装置12月底因故停车。PTA周产能利用率82.91%，环比-0.39%，目前供应稳定，负荷维持相对高位。

乙二醇方面，本周产能利用率60.04%，环比升1.13%，由于生产利润有所好转，目前部分工厂开始有适当转产的乙二醇的操作。乙二醇华东主港库存83.6万吨，环比降10.11%，下游刚性需求采购港区发货稳定，华东主港库存持续去化。

需求方面，本周期聚酯行业周度平均开工为86.17%，较上周-1.71%。终端节前虽有补库，但近期聚酯春检临近、开工率下降加速，需求端对原料支撑有限。

成本方面，宏观流动性利好、美国原油产量因北冰洋结冰降至低点、美油库存大幅下降，多重利好刺激下油价上涨，对下游能化品驱动较强。

总体而言，PTA供应维持高位，聚酯春检临近、开工率下降加速支撑有限，短期在成本驱动下偏强运行。乙二醇到港量下降，预计仍是去库格局，叠加成本支撑较强，总体价格仍偏强运行。

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葛子远

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工业硅

开工大幅提升概率有限，工业硅价格震荡偏强

工业硅供应方面，目前枯水期川滇地区开工率较低，北方停产产能暂未大面积复产，临近春节预计开工率大幅提升的概率有限，但下游补库意愿一般。

需求端多晶硅方面，目前N型料供应偏紧，价格相对坚挺；由于多晶硅产量持续增加，对工业硅需求量也将保持增长。有机硅方面，终端订单有所好转，但整体过剩较多，当前开工仍较低，预计2月开工相对稳定。需待终端市场及出口好转。

总体而言，供应端工业硅停产产能复产较少、整体缩减，需求端多晶硅维持继续增长，但下游整体利润水平一般，预计短期价格维持震荡偏强。

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葛子远

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甲醇

气头装置陆续重启，产量显著增长

本周玖源化工和广西华谊重启，新增贵州天福和山西焦化检修，全国装置开工率上升2.6%至83.7%，产量增加4.6万吨至175万吨。月底5套装置合计150万吨产能计划重启，2月初多数气头装置将重启完毕，甲醇周产量可能接近180万吨。由于伊朗装置停车，12月直接来自伊朗的进口量极少，1月也将保持这一趋势，2月伊朗半数装置计划重启，最快3月进口量提升。甲醛进入淡季，开工率加速下降。醋酸检修装置重启，开工率恢复至中等水平。烯烃、二甲醚和MTBE开工率小幅上升，甲醇需求总体保持平稳。春节前备货需求结束后，短期内暂无利多驱动，预计期货价格窄幅震荡。

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杨帆

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聚烯烃

产量保持平稳，需求小幅下降

本周PE新增四套检修装置于周四重启，对当周产量无影响，产量增加1%，下周装置无明显变化，产量保持稳定。PP新增三套装置检修，两套检修装置重启，产量较上周持平。聚烯烃产量维持在中等偏高水平，关注产量创历史新高的时间点。下游开工率PE上升0.04%，尽管农膜和管材开工率明显下降，但包装膜节前赶工开工率上升。PP下降0.62%，所有下游开工率均下降。中东局势紧张，隔夜原油上涨2%，走出震荡区间。春节前供应不会显著增长，需求小幅回落，涨势预计放缓。春节后能否加速上涨取决于实际需求情况和春季检修力度。

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杨帆

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橡胶

轮企开工尚佳支撑需求传导，海外原料高位印证供应收紧

供给方面：合艾市场胶水价格屡创同期新高，原料供应收紧速率或强于预期，气候变动对割胶作业及加工生产的负面影响不断显现，而本轮厄尔尼诺事件仍将持续一季度有余，恰逢ANRPC减产季，天胶供应端不确定因素尚存。

需求方面：乘用车零售维持增长，汽车工业复苏势头不改，政策施力意欲推进税收减免，市场消费潜力有望进一步得到激发，而当前轮胎企业开工率并未显著下滑，考虑2024年农历新年偏晚导致企业放假推迟，橡胶需求预期及传导效率偏向乐观。

库存方面：一般贸易库存继续累库、但保税区库存加速，带动港口重回降库区间，而后续港口预期同步走弱，橡胶库存端暂无压力。

核心观点：终端车市延续增长，政策引导回暖市场氛围，轮胎企业开工意愿尚佳，而海外原料价格韧性十足，供应收紧预期升温、成本支撑持续抬升，港口库存重回降库之势，基本面积极因素占优，沪胶走势预期企稳反弹。

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投资咨询部

刘启跃

从业资格：

F3057626

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Z0016224

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从业资格：

F3057626

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棕榈油

马棕休市一天，内盘横盘震荡

昨日棕榈油价格震荡运行，受马棕节假日休市的影响，国内价格波动较小。供给方面，受季节性因素影响，马棕产量继续下滑，带动库存数据走弱，马棕库存回落幅度略高于市场预期。从出口数据来看，部分高频数据显示马棕1月出口有所改善。马来西亚维持了2月毛棕榈油出口税率，但下调了参考价格。国内方面，棕榈油库存受进口节奏偏缓的影响，相对偏低，但三大油脂整体去库仍较为缓慢，节前补库即将进入尾声，需求端短期难有新增利多。海外需求方面，近期原油价格震荡向上，关注生柴需求带来的影响。综合来看，棕榈油基本面略好于豆油、菜油，但短期内新增利多较为有限，上涨可持续性仍有待观察。

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张舒绮

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投资咨询：Z0013114

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从业资格：F3037345

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